Märkte weiter unter Druck – Geld- und Fiskalpolitik mit maximalem Einsatz
Frankfurt, 19. März 2020
Die Lage an den Finanzmärkten und erst recht in der realen Wirtschaft will sich anscheinend nicht beruhigen. Die einschränkenden Maßnahmen werden weiter verschärft: noch mehr Grenzschließungen wie etwa zwischen den USA und Kanada oder zwischen Deutschland und Österreich; in Frankreich und Belgien sind Ausgangsperren in Kraft getreten. Auch Deutschland ist in einen „freiwilligen“ Shutdown getreten, von dem sich erst noch erweisen muss, ob moralische Appelle ausreichen, um das notwendige Distanzhalten der Bürger zu erreichen. Zwar wird in vielen Fabriken noch gearbeitet, aber viele Unternehmen, darunter etwa die großen Autobauer, haben ihre Produktion bereits eingestellt. Mittlerweile machen sich auch die gerissenen Produktionsketten bemerkbar: Etwa 60 Prozent weniger Güter werden in Deutschland von den Häfen ins Land transportiert.
Doch gibt es auch positive Nachrichten. So hält bei allem Finanzstress gegenwärtig das Bankensystem stand. Eine Lehre der Finanzkrise war, dass Banken keine übermäßigen Wertpapierbestände halten dürfen, da diese in einem Crash sofort die Bankbilanz verheeren würden, was im Jahr 2009 auch zum Hauptproblem wurde. Seitdem sind Investmentbanking und Wertpapier-Lagerbestände deutlich abgebaut worden – eine Vorkehrung, die sich jetzt auszahlt. Die Notenbanken haben in der Finanzkrise schnelles und entschiedenes Eingreifen gelernt. Auch das ist jetzt von Vorteil: So ist der Zugang zu Liquidität für das Bankensystem zurzeit kein großes Problem – und sei es die Hinwendung zur Zentralbank. Zwar gibt es regulative Anreize und Verpflichtungen, bei einstürzenden Bewertungen Bestände abzubauen, aber auch hier haben die EZB und die Europäischen Aufsichtsbehörden Flexibilität signalisiert. Dies gibt Anlass zur Hoffnung, dass aus der Wirtschaftskrise nicht automatisch eine Bankenkrise wird. Unterscheiden muss man hiervon allerdings die längerfristigen Auswirkungen dieses Stillstandes („Shutdown“): Unternehmen werden nach dem Shutdown eine schlechtere Verschuldungsqualität aufweisen, Rating-Agenturen werden Herabstufungen der Kreditwürdigkeit vornehmen. Dies muss in der Kreditvergabewelt „nach Corona“ erst einmal verdaut werden. Dies sind allerdings Fragen für die Zeit nach der akuten Ausnahmelage, die gegenwärtig immer noch andauert.
Konjunkturelle Einbrüche stärker als bei Finanzkrise – dafür aber kürzer
Europa und USA nun im Zentrum der Corona-Infektionswelle
Die wirtschaftlichen Einschränkungen sind so umfassend, dass mit bangem Blick auf die Folgewirkungen des Shutdown geblickt wird. Unternehmen haben nun mal nur einen relativ geringen Überschuss ihrer Erträge über ihre Kosten. Auch wenn es zur zu einer kurzen Periode mit Einnahmeausfällen, aber weiterlaufenden Kosten kommt, ist die Substanz vieler Unternehmen schnell aufgezehrt. Jeder private Haushalt, bei dem die Einnahmen jeden Monat gerade so für die Ausgaben reichen, wird dies unmittelbar nachvollziehen können. Im Unternehmenssektor trifft dies insbesondere auf viele kleine und kleinste Firmen des Mittelstandes sowie auf eine Vielzahl von Selbständigen zu. Wie robust die Bilanz dann ist, das heißt, wie viele Reserven für schlechte Zeiten vorhanden sind, variiert sehr stark von Unternehmen zu Unternehmen. Einige Branchen sind hier schwächer aufgestellt wie etwa die Gastronomie, andere besser wie etwa große Teile der Industrie. Ganz ohne Insolvenzen und Arbeitsplatzverluste werden die kommenden Wochen nicht vorübergehen. Insbesondere, weil die Einschnitte beim Bruttoinlandsprodukt sogar noch größer sein könnten als bei der Lehman-Krise 2008/2009. Wesentlich für das Wiederanlaufen der Produktion nach dem Abebben der Infektionswelle sind daher die Überbrückungshilfen für die Unternehmen, genauso wie eine flexible Auslegung von Regulierungen im Bankensektor. Wichtig ist dabei, dass diese Hilfen unmittelbar zur Verfügung stehen. Wir haben in Deutschland mehr als zwei Millionen Unternehmen mit weniger als zehn Beschäftigten. Die ersticken gerade unter den laufenden Kosten. Kurzarbeit ist hier zwar ein sehr effektives Mittel, aber es muss schnell zur Hand sein, was in der Breite bei aller Effizienz der Behörden schwierig zu bewerkstelligen ist und was umso weniger wirksam ist, je kleiner der Betrieb ist. Es wäre daher zu überlegen, ob in diesem Fall nicht eine pauschale Befreiung von Abgaben für einen begrenzten Zeitraum ausgesprochen werden könnte, um die laufenden Kosten so schnell wie möglich spürbar zu senken. Auch bei der Kreditüberbrückung ist Geschwindigkeit gefragt. Hier muss im Nachgang die Frage beantwortet werden, die stark im Einzelfall Überbrückungskredite die Bilanz der Unternehmen belasten und inwieweit Kredite in nicht rückzahlbare Hilfen umgewandelt werden müssen.
Dass die Finanzmärkte auf die vielen Hilfsangebote von Regierungen und Staaten nicht zu reagieren scheinen, liegt an einer anderen Unsicherheit: Regierungen und Notenbanken können viel ankündigen, eines aber nicht: das Ende der Infektionswelle. Die Unsicherheit über die Länge der gegenwärtigen Einschränkungen ist es, die den Finanzmärkten die größten Schmerzen bereitet.
„Quarantänemaßnahmen“ bestimmen die wirtschaftliche Entwicklung
Die wirtschaftlichen Konsequenzen hängen gravierend davon ab, wie lange die Einschränkungen gelten. Bleibt es bei einem Zeitraum von etwa vier Wochen, so ist es wahrscheinlich, dass die Rückkehr zur Normalität schnell vonstatten geht. Dauert dieser Zustand aber länger an, womöglich sogar Monate, haben wir hinterher eine andere Wirtschaft als vorher.
Wir haben für Deutschland verschiedene Konjunkturverläufe simuliert und dabei für das zweite und die Folgequartale in Abhängigkeit von zwei elementaren Faktoren Setzungen vorgenommen: dem Ausmaß der Quarantänemaßnahmen und deren Dauer. Denn es deutet sich immer stärker an, dass die Quarantänemaßnahmen umfassender und langwieriger werden könnten als bisher gedacht. Dabei wurden die Szenarien nach der Stärke des Wirtschaftseinbruchs – gemessen an der Abweichung zum Vor-Corona-Szenario und nach der Geschwindigkeit des Aufholprozesses im zweiten Halbjahr unterteilt. So führt etwa ein 15-prozentiger Einbruch der Wirtschaftsleistung im zweiten Quartal zu einem Rückgang der deutschen Bruttowertschöpfung im Gesamtjahr 2020 um 2,7 Prozent, wenn im dritten Quartal wieder eine vollständige Normalisierung stattfindet, also die Auslastung wieder auf das Niveau von vor Corona zurückkehrt. Wird jedoch nur eine Erholung auf 50 Prozent der normalen Wirtschaftsleistung erreicht, so belaufen sich die Einbußen für die deutsche Volkswirtschaft auf 4,5 Prozent.
Schon ein ursprünglicher Rückgang im zweiten Quartal von 17 statt 15 Prozent bedeutet bei vollständiger Normalisierung der Wirtschaft im dritten Quartal eine jahresdurchschnittliche Schrumpfung um 3,3 Prozent oder einen Verlust von 151 Mrd. Euro gegenüber dem Vor-CoronaSzenario. Beträgt dann die Erholung im dritten Quartal nur 50 Prozent, beläuft sich die Schrumpfung auf 5,5 Prozent und der Verlust auf 227 Mrd. Euro im Gesamtjahr 2020. Das negativste Szenario in dieser Matrix mit einem Einbruch um 17 Prozent im zweiten Quartal und nur einer sehr schleppenden Produktionswiederaufnahme im dritten Quartal würde einen Rückgang des Bruttoinlandsprodukts um 6,2 Prozent und einen Verlust von 251 Mrd. Euro bedeuten.
Diese Zahlen zeigen die starke Sensitivität der wirtschaftlichen Konsequenzen gegenüber dem weiteren Verlauf der Corona-Pandemie und verdeutlichen, wie eminent wichtig es ist, die wirtschaftlichen Einschränkungen zeitlich so kurz wie möglich zu halten. Die Ausbreitung des SARS-CoV-2-Virus muss schnellstmöglich gestoppt werden.
Nach den neuesten Entwicklungen erscheint uns gegenwärtig das Szenario am wahrscheinlichsten, bei dem sich die Belastungen für die Konjunktur bis in den Mai hineinziehen. Damit gehen gegenüber dem VorCorona-Szenario ca. 15 Prozent der Wirtschaftsleistung verloren, große Teile dieses Verlusts dürften aus der Industrie und dem Wirtschaftsbereich „Handel-Gastgewerbe und Verkehr“ stammen. Der Produktionsausfall des zweiten Quartals wird annahmegemäß jeweils zur Hälfte im dritten und vierten Quartal nachgeholt wird. In diesem Szenario sollte das Bruttoinlandsprodukt in Deutschland im Jahr 2020 um 4,5 Prozent schrumpfen.
Auch für die anderen Regionen haben wir unsere Einschätzungen noch einmal in ähnlichem Ausmaß nach unten angepasst. Wir erwarten nun im Gesamtjahr 2020 für Euroland eine Schrumpfung des Bruttoinlandsprodukts von 4,3 Prozent und für die USA um 1,0 Prozent.
Historischer Absturz des ifo Geschäftsklimas
Heute Vormittag rückten die Daten mit dem historischen Einbruch des ifo-Geschäftsklimas der Realität etwas näher. Die bislang veröffentlichten Wirtschaftsdaten hatten sich jeweils immer noch auf einen Zeitraum erstreckt, in dem das ökonomische Corona-Desaster noch nicht absehbar bzw. zu spüren war. Wir sprachen daher von der Inkubationsphase. Jetzt wird die Infektion der deutschen Wirtschaft mit dem Coronavirus mehr als deutlich. Die Geschäftserwartungen der deutschen Unternehmen haben sich geradezu pulverisiert. Der Rückgang der Lageeinschätzung und des Geschäftsklimas insgesamt waren etwas geringer, aber nicht minder dramatisch. Die Rückgänge übertrafen die in der globalen Finanzkrise 2008/2009 bei weitem.
Die Unternehmensstimmung kollabierte mit Ausnahme der Bauwirtschaft (leichterer Rückgang) in allen Wirtschaftsbereichen (Industrie, Handel, Dienstleister). Was Brexit und Handelsstreit nicht geschafft hatten, vollbringt ein mikroskopisch kleiner Virus: Deutschland, Europa und die Weltwirtschaft stürzen in eine massive Rezession. Es bleibt zu hoffen, dass diese harte Phase schnell vorübergeht, um dann in eine kraftvolle Erholung zu münden.
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